下游地产疲软，黑色原材强成材弱

市场表现：下游地产销售疲软，黑色呈现原材强成材弱走势

上周受宏观数据不及预期影响，商品整体上半周涨跌互现下半周多数飘绿，黑色板块震荡弱势，有色板块冲高回落，化工板块略显疲软，农产品板块涨跌不一。

主导逻辑：

从流动性来看，上周逆回购到期量1100亿元，净投放资金2600亿。央行加大进行28天期逆回购力度应对跨季资金压力至500亿，公开市场操作从“削峰”转向“填谷”。8月底央行重启28天逆回购操作，9月处于季末资金敏感时点，期限上正好可供市场做跨季使用，考虑到央行历来审慎对待银行季末考核，及十九大召开在即，金融系统稳字当头，预计9月流动性总体平稳。我们认为下半年央行仍将在稳健中性的货币政策基调下，通过“削峰填谷”操作稳定市场对资金面利率的预期，9月及四季度资金面将更加趋于平稳，后期流动性对资产价格影响力逐渐转向中性。

从宏观方面来看，8月宏观数据超预期放缓，需求逐渐转少，原材逐渐去库存至低位；另外受环保限产影响，工业品产出持续收缩，制造业投资难以回升。下游行业来看，房地产方面8月70城房价同比增速8.1%，较上月下滑1个百分点，为连续下滑的第8个月；环比增速0.2%，较上月下滑0.3个百分点，创下16年以来新低；1-8月销售面积乐基同比较上月下滑1.3个百分点至12.7%；从分城市新建住宅价格上来看，一二线城市住宅价格下行但三线城市仍然呈上行趋势，或对房地产形成支撑。但受到宏观政策调控，按揭信贷持续收缩影响较大，整体仍处在下行趋势中，预计调控效应将在年内持续。预计三季度房地产投资仍将有所支撑，但四季度大概率见顶回落。乘用车方面9月第二周乘联会乘用车批发、零售增速分别回升至2.5%、-2.8%，前两周合计增速为1.3%、-3.3%，当前乘用车批发、零售增速仍处于下行趋势，说明需求依然低迷。展望后市我们认为7、8月经济景气有所下降，下游房地产走弱，预示前期政府供给侧改革和地产调控、去杠杆及信贷收缩等政策已经由供给端传导至需求端，我们认为今后房地产三季度仍有所支撑但四季度大概率见顶回落，预计今后经济扩张有承压趋势，维持经济继续L型增长的观点。

从基本面来看，上周商品整体上半周涨跌互现下半周多数飘绿。上周黑色板块整体震荡弱势，受宏观数据走弱影响较多。原材方面，上周焦炭期货价格下跌，主要受到宏观经济数据表现不及预期带来的市场修正。而现货价格继续上涨，则与环保限产导致的供应收缩直接相关。煤价在淡季创下今年新高，超出市场预期，煤价上涨主要是淡季需求仍然不断增加，而受环保督察影响供应却持续受限，今后我们认为随着环保限产政策的陆续落地，焦炭供应收缩压力将加大，价格将继续上行。成材方面，上周受宏观经济数据走软以及钢材社会库存持续累积影响，螺纹钢期价走弱。供给端上粗钢产量上涨，而需求端固定资产投资及房地产销量持续下降，短期应警惕钢材价格继续回调。同样受环保影响以及8月数据回落，有色板块冲高回落，化工板块呈弱势走势。农产品板块涨跌不一，上周美国农业部发布的庞大的全球棉花库存预估引发了价格大跌，不过澳洲出口前景疲弱，加上飓风对美国作物造成的巨大损失，可能令这一预估发生转变。综上所述，我们认为冬季限产政策，对于限制原材供应导致原材价格走强，但对于上游炼钢环节存在抑制，对于整体终端下游需求也存在一定抑制作用，短期黑色板块整体延续原材强成材弱走势。

总的来看，受环保限产等政策对工业生产的压制以及供给侧改革影响，8月宏观经济增长数据全线放缓，叠加房地产价格下降以及销量的走弱，是近期商品呈震荡弱势的主要因素。展望后市，我们对商品维持谨慎的态度，冬季限产对上游供给以及下游需求均存在抑制作用，导致供需两弱，后期需要关注库存回升后工业品供需矛盾的走势，此外仍需警惕下半年房地产调控政策下房地产疲弱对国内经济的拖累以及工业品需求的打击。