震荡不改上行趋势

考虑到市场资金面持续改善的趋势仍未发生变化，预计大盘在短期休整后仍将延续震荡上行的格局。周期性行业的估值修复已进入后半段，应重点关注结构性机会。而对于符合经济趋势的大消费与新兴产业，仍建议逢低积极买入优质个股。

震荡不改上行趋势

周二、周三大盘连续调整，上证指数也重新回到3000点下方，投资者对后市的担忧明显增加。我们认为，既然本轮估值修复行情起因于资金面的改善，那么上行趋势能否延续仍应立足于资金面来判断。鉴于A股资金持续改善的趋势仍未发生变化，我们对后市表现依然持相对乐观的看法。

首先，升值预期下的热钱流入仍在进行中。尽管近日人民币对美元出现连续贬值，但人民币渐进升值的大方向并不会改变。这一方面是因为外部压力不会轻易减轻，另一方面则是因为升值也将促进出口产业升级和我国经济转型。由于全球流动性泛滥的局面短期内仍将延续，这意味着海外热钱有足够的动力流入内地市场，以谋取升值收益及投机收益。

其次，负利率的背景下，民间资金参与投资以保值增值的积极性依然较高。此次加息幅度十分有限，更多是体现央行的态度，对纠正负利率收效甚微。事实上，不仅目前公布的CPI指标显著低估了通胀形势，而且随着油、电、气、水等资源品价格的上调，农产品价格的“补涨”，以及输入性通胀压力的加大，未来面临的通胀压力不容低估。鉴于央行不会贸然大幅加息，负利率持续存在并扩大的现象将对资产价格构成显著的冲击。值得注意的是，由于楼市泡沫已上升为不利于民生的政治问题，预计从紧的调控政策将维持较长时间，这无疑使得民间资金的投资渠道十分有限。

需要指出的是，近阶段的资金推动型行情虽然值得期待，但指望流动性催生大规模股市泡沫并不现实。毕竟本轮人民币升值步伐会慢于07、08年，而且目前股票供给也在不断膨胀。

周期股将迎来分化行情

本轮行情主要体现于大盘周期股的估值修复。9月30日以来上证指数仅上涨14.8%，而上证周期指数上涨了22.6%。上证周期指数的动态市盈率也由行情启动前的11.2倍提升至目前的13.2倍。鉴于大盘周期股的估值仍处于较低水平，未来周期股整体估值继续提升的可能性依然存在。这正是后市大盘震荡上行的主要动力。

不过，考虑到政策预期已发生变化，未来很难再看到各周期性行业普涨的格局。在上周加息之前，市场内的主流观点是年内不会加息，主要论据是“保增长”是政府的首要目标，而央行出其不意的加息，则反映出管理层态度已发生微妙转变，即不再一味追求经济的快速增长。这意味着后续调控政策将保持对房价和通胀的格外关注，加息甚至非对称加息的可能性都无法排除。因此，银行、地产、钢铁等政策敏感性行业的反弹动力将受到制约。而周期性行业的结构性机会将主要体现于煤炭、有色、券商、保险等资源资产类个股，以及景气良好、估值依然较低的工程机械、汽车等板块。

当然，未来的投资主线并非周期性行业，而是“十二五”期间将跨越式发展的大消费与新兴产业。从近日行情来看，大消费与新兴产业已有企稳回暖的迹象。我们看好医药、食品饮料、品牌服饰等大消费板块，以及三网融合、智能电网、新能源等明年有望取得实际性进展的新兴产业。